(i美股讯)北京时间12月1日 对麦考林来讲，这个星期二绝对是异常黑色的。而一连串的“杯具性数字”也注定了这个星期二将是载入麦考林发展史册的：
◆ 单日最大跌幅，收盘暴跌39.09%，盘中跌幅更是一度达到47.01%；
◆ 放巨量下跌，共计成交1082.55万股，是上市以来日均成交量94.53万的11.45倍，而且超过了上市当天的成交量1061.22万股；
◆ 股价出现破发，以9.64美元的价格开盘，直接跌破发行价11.00美元；
◆ 市值蒸发2.9825亿美元，由此前一天的7.6303亿美元缩水到周二收盘的4.6477亿美元。
这是一个神马情况？麦考林到底怎么了？有网友在i美股论坛发贴指出，麦考林的现实和市场期望(近百倍的市盈率)相去甚远，存在业务模式没有成型、未 来战略不够清晰等问题，第三季度财报的公布引发了市场对麦考林的价值重估。网友bornagainbuffet更是在i美股论坛撰写题为《Back To The Basics》的帖子称，不单单是麦考林，中国概念股的IPO泡沫正在破灭，新近上市的中国公司面临着价值回归，其中相当部分的股票将跌破发行价。
(i美股论坛截图)
如果此次大跌，真的是市场对麦考林价值的重估，那么是什么问题让大家突然发现我们不应该给麦考林如此大的期望呢？在我看来至少有两个问题是可以肯定的，线下业务发展受阻和线上业务盈利前景不明朗。
麦考林有两条腿，一条腿粗一条腿细。为了能跑得更快更平稳，麦考林正在努力使那条细腿变得更粗壮一点。不难理解，粗的那条腿就是线上平台，而细的腿 则是下线业务。麦考林的线下业务主要是通过直营和加盟形式的实体店来完成的。2009年，原美邦服饰的副总经理兼ME&CITY品牌总经理王宏征 加盟麦考林后开始大力推进实体店的铺设，并在当年就将来自于实体店的营收占比由2008年的14%大幅提升到27.2%，还计划要在未来3年内将门店数量 增加到2000家。然后，从2010年开始，麦考林线下业务的发展似乎陷入了困境，一种单靠增加店面数量是难以摆脱的困境。在着力发展线下业务、增加实体 店数量的同时，来自实体店的营收占比却在不断下降，2010年上半年由2009年的27.2%下降到22%，第三季度进一步降低到20.6%。直营店的月 平均收入和单位面积平均营收都在逐年下降。实体店还面临着沦为“网购试衣间”的尴尬境地，由于运营成本相对较高导致商品的平均价格要比在线平台上高出一部 分，有相当多的顾客选择了在实体店试穿好衣服的款式和尺码，随后又到在线平台上下订单，从而严重压缩了实体店的盈利空间。对此，加盟商是怨声载道，这也成 为麦考林发展加盟店的一大障碍。
无论线上下线，从本质上讲麦考林依然是一家日常消费品的零售商，它面临的是一个竞争非常充分的商业环境，长期来看净利率不会达到百分比的两位数。这 就意味着行业内的所有“玩家”都会努力控制运营费用和销售成本(COGS)，否则稍有不慎，那点可怜的净利润就会被失控的成本和费用吞噬掉(就算销售成本 控制得很好，普通商品的零售商们也不敢轻易追逐高利润率，而往往是选择压低售价来获得竞争力，毕竟商品价格的高低是你选择沃尔玛还是家乐福的重要原因之一)。而现在的麦考林正面临这样的考验。在线业务的“平台化”引进了大量的第三方品牌，而来自第三方品牌的毛利率至少比自有品牌低 9%。第三季度麦考林毛利率下降的一个重要原因就是第三方品牌收入占比扩大，连麦考林的CFO张磅在分析师电话会议上也承认，随着“平台化”进程的推进， 麦考林未来的毛利率还会继续下降。
毛利率的下降对麦考林净利率的冲击到底有多大？从第三季度的财务数据中可见一斑。由于商品销售成本(COSG)的上升，麦考林第三季度的毛利率由上 季度的45.7%下降到39.7%，降低了6个百分点，在运营费用率变化不大的前提下，同期的净利率则由第二季度的6.94%，大幅降低到1.44%。也 就是说，麦考林5530万美元的净营收仅产生了80万美元的净利润。再想想“未来的毛利率还会继续下降”，也许大多数投资者都会感到底气不足。况且，引入 第三方品牌的“平台化”前景真的很美好吗？大家心里都没有谱。其实在具体的运作方式上，麦考林也是在摸着石头过河。这么看来，之前将近100倍的市盈率的 确是过于乐观了。
(i美股 王毓明)